Prezentace předmětu:
FINANČNÍ TRHY
Vyučující:
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D.
Název
prezentaceNázev projektu Rozvoj vzdělávání na Slezské univerzitě v Opavě
Registrační číslo projektu CZ.02.2.69/0.0./0.0/16_015/0002400
Struktura přednášky:
• Úvod do problematiky
• Investiční rozhodování
• Oceňování finančních instrumentů
• Úrokové sazby dluhopisů
OCEŇOVÁNÍ FINANČNÍCH AKTIV & ÚROKOVÉ SAZBY
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
• Oceňováním finančních aktiv budeme v této fázi zatím chápat
kritéria, na základě kterých investor činí svá investiční rozhodnutí
(v průběhu kurzu se samozřejmě seznámíte s výpočtem ocenění
vybraných instrumentů).
• Investor se rozhodně neobejde bez kriteriálního systému (magický
trojúhelník), který tvoří:
• Výnos,
• Riziko,
• Likvidita.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Úvod do problematiky
• Výnos ex-post – tvoří jej jednak důchod plynoucí
z držby instrumentu (rozdíly u dluhových/majetkových), ale rovněž
kapitálový zisk (spread mezi pořizovací
a současnou tržní hodnotou). Nesmíme zapomenout zohlednit
transakční náklady, ale i výši zdanění.
• Výnos ex-ante – oproti předchozímu historickému výnosu se nám
zde mění zejména datová základna, kdy očekávaný výnos
odvozujeme z predikovaných (odhadnutých) veličin v budoucnu.
• Je vždy nutno rozlišovat mezi datovou základnou
a hovořit o konkrétním druhu výnosu.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Výnos finančních aktiv
• Můžeme jej chápat jako určitý stupeň nejistoty spojený s investicí (s
vývojem kurzu, chováním investora, situací emitenta atd.).
• Riziko měříme stupni variability, jako jsou rozptyl (variance) a
směrodatná odchylka. Platí, že čím vyšší je směrodatná odchylka,
tím vyšší je riziko.
• Celkové riziko můžeme rozdělit do dvou kategorií:
• Systematické (tržní) riziko – politické, mezinárodní, devizové,
ekonomické, riziko úrokových měr.
• Nesystematické (jedinečné) riziko – podnikatelské, finanční,
nelikvidity, nesolventnosti.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Riziko investice
• Schopnost přeměnit aktivum zpět na hotové peníze
s minimálními náklady. Předpoklady likvidních trhů:
• Velký počet účastníků, zabezpečení poptávky,
• Nízké transakční náklady,
• Nízká volatilita (kolísavost) kurzu,
• Kontinuální obchodování zajišťující absorpci informací na trhu,
• Kvalitně fungující a stabilní (legislativně, politicky) investiční
prostředí.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Likvidita finančních aktiv
• Na trhu dluhopisů existuje velké množství instrumentů s odlišnou
úrokovou sazbou (výnos v podobě kupónové platby). Jejich výše se
liší zejména kvůli:
• Riziko – emitent musí dluhopis zvýhodnit oproti bezrizikovým
vládním dlužnickým papírům díky vyššímu riziku zejména
insolvence emitenta a nízké likvidity trhu. Rozdíl (spread) mezi
výnosem firemních a bezrizikových CP nazýváme prémií za riziko.
• Doba splatnosti – vztah mezi dobou splatnosti a úrokovými sazbami
se nazývá časová struktura úrokových sazeb.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Úrokové sazby dluhopisů
Zdroj: Clayes a Vašíček, 2012. ČNB Working paper series.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Úrokové sazby dluhopisů zemí GIIPS
• Není rozhodně konstantní veličinou, ale kolísá dle vývoje
ekonomiky. V období konjunktury se snižuje, protože emitenti
rizikových dluhopisů se stávají více bonitními a snižuje se
pravděpodobnost, že nebudou schopni dostát svým závazkům.
• Platí samozřejmě i opak, protože se investoři stávají více averzní
vůči riziku a požadují vyšší výnos.
• Jestliže se zhorší ekonomická situace, vzroste tržní riziko a
investoři na základě informací usoudí, že ekonomika se dostane do
recese, re-alokují své disponibilní prostředky do vládních
dluhopisů, kde očekávají vyšší výnos za nižší míru rizika.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Prémie za riziko
• Znázorňuje se zpravidla graficky ve formě výnosové křivky, kdy ji
vytváříme na základě vládních dlužnických CP, aby výnos nebyl
ovlivněn rizikem.
• Stoupající struktura – nižší úročení mají dluhopisy nižší doby
splatnosti, vyšší s vyšší dobou splatnosti.
• Klesající struktura – pravý opak, kdy ziskovější jsou dluhopisy s
kratší dobou splatnosti.
• Inverzní struktura – nejvyšší zúročení vykazují dluhopisy s
průměrnou dobou splatnosti, krátkodobé,
i dlouhodobé mají nejnižší výnos.
• Plochá struktura – výše úročení je téměř shodná.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Časová struktura úrokových sazeb
• Důvody, proč mohou mít výnosové křivky odlišný tvar řeší
nejrůznější hypotézy, přičemž za základní můžeme považovat tyto
tři:
• Hypotéza očekávání,
• Hypotéza oddělených trhů,
• Hypotéza preferovaného umístění.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Odlišný tvar výnosových křivek
• Vychází z předpokladu, že jednotlivé dluhopisy jsou dokonalými
substituty. Dle této hypotézy jsou úrokové sazby ovlivňovány pouze
očekáváním o vývoji budoucích úrokových sazeb.
• Platí, že dlouhodobé úrokové sazby jsou průměrem očekávaných
krátkodobých sazeb a jestliže se nějaké sazby vychýlí z
rovnovážného stavu, arbitražéři se snaží dosáhnout zisku tím, že
nakupují dluhopisy
s vyšším výnosem a prodávají s nižším.
• Na základě hypotézy očekávání pak můžeme z tvaru výnosové
křivky prognózovat chování krátkodobých úrokových sazeb.
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Hypotéza očekávání
• Úroková sazba z dluhopisu se splatností 3 roky je dle hypotézy
očekávání geometrickým průměrem krátkodobějších úrokových
sazeb (tedy dluhopisů se splatností 1 rok, totéž po roce, a totéž po 2
letech).
1 + 𝑅3 = 1 + 𝑅1 . 1 + 𝑟1+1 . 1 + 𝑟1+2
kde:
• R3, R1…úrokové sazby pro tří a jednoletý dluhopis,
• r1+1, r1+2…očekávaná úroková sazba z 1-letého dluhopisu za rok,
dva.
http://www.ecb.europa.eu/stats/money/yc/html/index.en.html
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Ilustrace
• Jestliže pozorujeme stoupající strukturu úrokových sazeb, pak
očekáváme, že krátkodobé sazby budou růst.
• Klesající struktura naopak samozřejmě počítá s klesající predikcí
krátkodobých sazeb.
• Plochá struktura nepředpokládá změnu sazeb.
• Stěžejní nedostatek – proč by měly krátkodobé sazby neustále růst
či klesat??
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Vysvětlení
• Vychází z předpokladu, že dluhopisy s rozdílnou dobou splatnosti
nejsou substituty, ale že investoři upřednostňují své vlastní
preference.
• Banky preferují krátkodobou splatnost z hlediska řízení své vlastní
likvidity. Pojišťovny preferují opak.
• Časová struktura úrokových sazeb je tedy způsobena převahou
odlišných preferencí investorů na trhu.
• Tato hypotéza však nedokáže vysvětlit, proč se úrokové sazby s
různou dobou splatnosti nepohybují nezávisle.
Hypotéza oddělených trhů
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
• Je založena na předpokladech, že dluhopisy jsou si navzájem
poměrně dobrými substituty, ale že investoři mají i jisté preference.
• Jestliže má výnosová křivka strmě rostoucí tvar, lze očekávat růst
krátkodobých úrokových sazeb.
• Pokud má však mírně rostoucí tvar, neměli bychom očekávat
změnu.
• Plochá struktura výnosové křivky ale již značí očekávání mírného
poklesu, strmá pak výrazný.
• Nevysvětlenou otázkou s rozdílnými názory zůstává prémie za
riziko. Pohybuje se s vývojem úrokových sazeb inverzně nebo
přímo úměrně??
Hypotéza preferovaného umístění
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
• MUSÍLEK, P. Trhy cenných papírů - 2. aktualizované
a rozšířené vydání. Praha: Ekopress, 414-416, 2011. ISBN 978-80-
86929-70-5.
• VESELÁ, J. Analýza trhu cenných papírů, I. díl. 2. vyd. Praha:
Vysoká škola ekonomická, 11-66, 1999.
ISBN 80-7079-563-8.
Zdroje:
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY
Snažte se z předmětu dostat maximum,
zúročíte to nejen u státnic,
někteří i v budoucnu!
☺
FINANČNÍ TRHY
Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví
http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY