Prezentace předmětu: FINANČNÍ TRHY Vyučující: Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Název prezentaceNázev projektu Rozvoj vzdělávání na Slezské univerzitě v Opavě Registrační číslo projektu CZ.02.2.69/0.0./0.0/16_015/0002400 Struktura přednášky: • Úvod do problematiky • Investiční rozhodování • Oceňování finančních instrumentů • Úrokové sazby dluhopisů OCEŇOVÁNÍ FINANČNÍCH AKTIV & ÚROKOVÉ SAZBY Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Oceňováním finančních aktiv budeme v této fázi zatím chápat kritéria, na základě kterých investor činí svá investiční rozhodnutí (v průběhu kurzu se samozřejmě seznámíte s výpočtem ocenění vybraných instrumentů). • Investor se rozhodně neobejde bez kriteriálního systému (magický trojúhelník), který tvoří: • Výnos, • Riziko, • Likvidita. Úvod do problematiky Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Výnos ex-post – tvoří jej jednak důchod plynoucí z držby instrumentu (rozdíly u dluhových/majetkových), ale rovněž kapitálový zisk (spread mezi pořizovací a současnou tržní hodnotou). Nesmíme zapomenout zohlednit transakční náklady, ale i výši zdanění. • Výnos ex-ante – oproti předchozímu historickému výnosu se nám zde mění zejména datová základna, kdy očekávaný výnos odvozujeme z predikovaných (odhadnutých) veličin v budoucnu. • Je vždy nutno rozlišovat mezi datovou základnou a hovořit o konkrétním druhu výnosu. Výnos finančních aktiv Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Můžeme jej chápat jako určitý stupeň nejistoty spojený s investicí (s vývojem kurzu, chováním investora, situací emitenta atd.). • Riziko měříme stupni variability, jako jsou rozptyl (variance) a směrodatná odchylka. Platí, že čím vyšší je směrodatná odchylka, tím vyšší je riziko. • Celkové riziko můžeme rozdělit do dvou kategorií: • Systematické (tržní) riziko – politické, mezinárodní, devizové, ekonomické, riziko úrokových měr. • Nesystematické (jedinečné) riziko – podnikatelské, finanční, nelikvidity, nesolventnosti. Riziko investice Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Schopnost přeměnit aktivum zpět na hotové peníze s minimálními náklady. Předpoklady likvidních trhů: • Velký počet účastníků, zabezpečení poptávky, • Nízké transakční náklady, • Nízká volatilita (kolísavost) kurzu, • Kontinuální obchodování zajišťující absorpci informací na trhu, • Kvalitně fungující a stabilní (legislativně, politicky) investiční prostředí. Likvidita finančních aktiv Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Na trhu dluhopisů existuje velké množství instrumentů s odlišnou úrokovou sazbou (výnos v podobě kupónové platby). Jejich výše se liší zejména kvůli: • Riziko – emitent musí dluhopis zvýhodnit oproti bezrizikovým vládním dlužnickým papírům díky vyššímu riziku zejména insolvence emitenta a nízké likvidity trhu. Rozdíl (spread) mezi výnosem firemních a bezrizikových CP nazýváme prémií za riziko. • Doba splatnosti – vztah mezi dobou splatnosti a úrokovými sazbami se nazývá časová struktura úrokových sazeb. Úrokové sazby dluhopisů Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY Zdroj: Clayes a Vašíček, 2012. ČNB Working paper series. Úrokové sazby dluhopisů zemí GIIPS Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Není rozhodně konstantní veličinou, ale kolísá dle vývoje ekonomiky. V období konjunktury se snižuje, protože emitenti rizikových dluhopisů se stávají více bonitními a snižuje se pravděpodobnost, že nebudou schopni dostát svým závazkům. • Platí samozřejmě i opak, protože se investoři stávají více averzní vůči riziku a požadují vyšší výnos. • Jestliže se zhorší ekonomická situace, vzroste tržní riziko a investoři na základě informací usoudí, že ekonomika se dostane do recese, re-alokují své disponibilní prostředky do vládních dluhopisů, kde očekávají vyšší výnos za nižší míru rizika. Prémie za riziko Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Znázorňuje se zpravidla graficky ve formě výnosové křivky, kdy ji vytváříme na základě vládních dlužnických CP, aby výnos nebyl ovlivněn rizikem. • Stoupající struktura – nižší úročení mají dluhopisy nižší doby splatnosti, vyšší s vyšší dobou splatnosti. • Klesající struktura – pravý opak, kdy ziskovější jsou dluhopisy s kratší dobou splatnosti. • Inverzní struktura – nejvyšší zúročení vykazují dluhopisy s průměrnou dobou splatnosti, krátkodobé, i dlouhodobé mají nejnižší výnos. • Plochá struktura – výše úročení je téměř shodná. Časová struktura úrokových sazeb Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY Zdroj: http://www.ecb.europa.eu/stats/money/yc/html/index.en.html Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví http://fiu.cms.opf.slu.cz/ FINANČNÍ TRHY ECB: prémie za riziko a časová struktura úrokových sazeb • Důvody, proč mohou mít výnosové křivky odlišný tvar řeší nejrůznější hypotézy, přičemž za základní můžeme považovat tyto tři: • Hypotéza očekávání, • Hypotéza oddělených trhů, • Hypotéza preferovaného umístění. Odlišný tvar výnosových křivek Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Vychází z předpokladu, že jednotlivé dluhopisy jsou dokonalými substituty. Dle této hypotézy jsou úrokové sazby ovlivňovány pouze očekáváním o vývoji budoucích úrokových sazeb. • Platí, že dlouhodobé úrokové sazby jsou průměrem očekávaných krátkodobých sazeb a jestliže se nějaké sazby vychýlí z rovnovážného stavu, arbitražéři se snaží dosáhnout zisku tím, že nakupují dluhopisy s vyšším výnosem a prodávají s nižším. • Na základě hypotézy očekávání pak můžeme z tvaru výnosové křivky prognózovat vývoj krátkodobých úrokových sazeb. Hypotéza očekávání Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Úroková sazba z dluhopisu se splatností 3 roky je dle hypotézy očekávání geometrickým průměrem krátkodobějších úrokových sazeb, tedy dluhopisů se splatností 1 rok, totéž po roce, atd. (budeme počítat na posledním semináři) 1 + R2 = 1 + R1 . 1 + 𝑟1;2 kde: • R2, R1…úrokové sazby pro dvouletý a jednoletý dluhopis, • r1;2…očekávaná úroková sazba z 1-letého dluhopisu za rok. Ilustrace Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Jestliže pozorujeme stoupající strukturu úrokových sazeb, pak očekáváme, že krátkodobé sazby budou růst. • Klesající struktura naopak samozřejmě počítá s klesající predikcí krátkodobých sazeb. • Plochá struktura nepředpokládá změnu sazeb. • Stěžejní nedostatek – proč by měly krátkodobé sazby neustále růst či klesat?? Vysvětlení Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Vychází z předpokladu, že dluhopisy s rozdílnou dobou splatnosti nejsou substituty, ale že investoři upřednostňují své vlastní preference. • Banky preferují krátkodobou splatnost z hlediska řízení své vlastní likvidity. Pojišťovny preferují opak. • Časová struktura úrokových sazeb je tedy způsobena převahou odlišných preferencí investorů na trhu. • Tato hypotéza však nedokáže vysvětlit, proč se úrokové sazby s různou dobou splatnosti nepohybují nezávisle. Hypotéza oddělených trhů Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • Je založena na předpokladech, že dluhopisy jsou si navzájem poměrně dobrými substituty, ale že investoři mají i jisté preference. • Jestliže má výnosová křivka strmě rostoucí tvar, lze očekávat růst krátkodobých úrokových sazeb. • Pokud má však mírně rostoucí tvar, neměli bychom očekávat změnu. • Plochá struktura výnosové křivky ale již značí očekávání mírného poklesu, strmá pak výrazný. • Nevysvětlenou otázkou s rozdílnými názory zůstává prémie za riziko. Pohybuje se s vývojem úrokových sazeb inverzně nebo přímo úměrně ?? Hypotéza preferovaného umístění Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY • MUSÍLEK, P. Trhy cenných papírů - 2. aktualizované a rozšířené vydání. Praha: Ekopress, 414-416, 2011. ISBN 978-80- 86929-70-5. • VESELÁ, J. Analýza trhu cenných papírů, I. díl. 2. vyd. Praha: Vysoká škola ekonomická, 11-66, 1999. ISBN 80-7079-563-8. Zdroje: Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY Snažte se z předmětu dostat maximum, zúročíte to nejen u státnic, někteří i v budoucnu! ☺ FINANČNÍ TRHY Ing. Tomáš Heryán, Ph.D. Katedra financí a účetnictví FINANČNÍ TRHY